Noua vulnerabilitati ale economiei au identificat cei 8 membri ai CA al BNR in sedinta de acum o saptamana, a carei minuta a fost publicata miercuri de Banca Centrala. Majoritatea acestor vulnerabilitati sau riscuri sunt legate de politica fiscala, aceste riscuri fiind in mod repetat evidentiate. Mai sunt amintite riscurile de pe piata muncii, dar si cel al creditarii in anumite segmente in care, daca apar dezechilibre, BNR ar putea introduce masuri macroprudentiale, fara a le nominaliza. Sa le luam pe rand.

Mugur Isarescu, guvernatorul BNRFoto: Hotnews

• 1. S-a observat cresterea "deficitelor gemene", chiar daca finantarea lor in acest moment este asigurata integral din investitii straine directe si fonduri europene

Cresterea economiei ani a fost sustinuta in principal de consum, ceea ce explica dinamica deficitului de cont curent (o buna parte din consum este finantat de importuri), iar cresterea cheltuielilor bugetare ocazionate de maririle de salarii in sectorul bugetar duce la "cascarea" acestui deficit. Cu alte cuvinte, deficitul bugetar trage dupa el deficitul de cont curent.

Reamintim ca in 2016, contul curent al balantei de plati a Romaniei a inregistrat un deficit de 2,11 ori mai mare decat in 2015, crescand pana la 4,118 miliarde de euro. Ponderea in PIB a deficitului de cont curent s-a situat la 2,5% anul trecut, cel mai ridicat nivel din 2012 incoace. In asemenea conditii, asa cum dealtfel ne-a arata si criza, o lectie fundamentala este sa ne facem rezerve. Chiar daca in acest moment nu exista un pericol iminent, o eventuala corectie prin curs sau prin inflatie ar fi extrem de dureroasa.

• 2. Membrii Consiliului au remarcat penuria tot mai evidenta de forta de munca cu care se confrunta angajatorii din anumite sectoare de activitate

Gradul de tensionare a piatei muncii (calculat ca raport intre rata locurilor de munca vacante si rata somajului ) s-a dublat in ultimii 3 ani, potrivit Institutului National de Statistica (INS). Tensionarea aceasta vine pe fondul disparitiei in ritm rapid a unor locuri de munca traditionale, disparitie care nu este suplinita de infiintarea unor locuri de munca noi in alte domenii aparute recent. Imbatranirea populatiei si iesirea la pensia a pupulatiei active nu elibereaza in mod corespunzator locuri de munca pentru a fi ocupate de tineri.

Prin urmare, dincolo de somajul structural, avem un deficit real, absolut, de locuri de munca, iar tensiunile din piata muncii si deficitul de locuri de munca vor continua sa se manifeste intens pana cand un alt tip de crestere economica va lua locul mecanismelor actuale

"Capacitatea industriei de a crea locuri de munca in economie s-a diminuat, contributia sa la cresterea numarului de salariati din economie scazand de la circa 30%, in medie, in perioada 2014-2015 la doar 18% in prezent.

In plus, extinderi ale schemelor de personal se observa doar in ramurile producatoare de componente auto, in timp ce companiile care activeaza in alte sectoare industriale adopta o politica de personal prudenta (industria alimentara, metalurgia) sau recurg chiar la disponibilizari (industria usoara, prelucrarea titeiului, industria extractiva, industria energetica). In acest context, numarul total al salariatilor din industrie a consemnat un avans modest. In cazul constructiilor, incetinirea ratei de crestere a activitatii s-a reflectat intr-o temperare puternica a ritmului angajarilor, dinamica anuala injumatatindu-se pe parcursul anului 2016", potrivit Raportului trimestrial privind inflatia publicat de BNR.

• 3. Cresterea productivitatii a fost considerabil depasita de cresterea costurilor cu forta de munca, prelungirea acestei tendinte fiind de examinat din perspectiva competitivitatii prin pret a exporturilor

Decalajele dintre zonele Romaniei s-au adancit si au aparut poli de competitivitate si zone in care saracia s-a adancit. "Avem regiuni, cum ar fi cele din sud si est care sunt printre cele mai sarace din UE. Lipsa infrastructurii actioneaza in sensul adancirii acestor diferente", spunea Isarescu la o conferinta pe teme economice. Tot el, cu alta ocazie, amintea ca este preferabila o crestere economica moderata, "de exemplu de 3,5%, dar pe parcursul mai multor ani consecutivi. Aceasta crestere este preferabila unor salturi spectaculoase temporare urmate de contractii cel putin la fel de... Singura cale prin care pot fi livrate concomitent societatii un avans sporit legat de potentialul de crestere se poate face prin politici structurale care sa conduca la castiguri permanente de productivitate".

• 4. Este de asteptata o decelerare a cresterii economice in semestrul I

Principalul determinant al cresterii economice in trimestrul I 2017 se prefigureaza a fi cererea de consum, secondata de revenirea contributiei exportului net, in timp ce contributia investitiilor ar putea ramane negativa, se arata in minuta discutiilor CA al BNR. Estimarile BNR sunt, dealtfel, in linie cu cele ale institutiilor europene, care avanseaza ideea unei incetiniri lente a vitezei de crestere

• 5. Riscuri semnificative sunt generate de potentiala conduita viitoare a politicii fiscale si a celei de venituri si de structura probabila a cheltuielilor publice

Aceste riscuri sunt evidentiate in toate comunicatele CA al BNR din ultimii doi ani, reprezentantii BNR luand in calcul orice scenariu avand in vedere posibilele efecte ale relaxarilor fiscale repetate induse Guvernele Romaniei. De departe, reprezinta cel mai des amintit risc potential de catre repreaentantii BNR.

• 6. In cazul in care pe unele segmente ale creditarii se vor observa dezechilibre, va fi analizata oportunitatea aplicarii unor masuri macroprudentiale

• 7. Relevante sunt riscurile decurgand din potentiala aplicare de masuri menite sa asigure incadrarea deficitului bugetar in plafonul de 3% din PIB, precum si din posibila prelungire a nivelului scazut al absorbtiei fondurilor europene

Din nou, riscurile politicii fiscale sunt amintite ca fiind o potentiala amenintare extrem de serioasa la adresa finantelor Romaniei.

• 8.Au fost mentionate potentialele riscuri la adresa cursului de schimb induse, pe de o parte, de conduita curenta si viitoare a politicii fiscale si a celei de venituri

Dezechilibrele economice se corecteaza ori prin curs, ori prin inflatie, atunci cand politicile economice sar calul. In final, economia se auto-regleaza, insa corectiile sunt dureroase si de obicei, se intind pe o durata mai mai lunga decat cea pe care o ofera relaxarea fiscala. Cele cateva luni de generozitate guvernamentala de dinaintea crizei s-au recuperat in circa 2,5 ani, cu costuri de care nu ar trebui sa uitam.

• 9. Pe termen mediu exista unele incertitudini legate de riscurile fiscale, in principal, pe fondul cresterii deficitului in ani de crestere economica peste potential

Din nou, BNR aminteste despre riscurile fiscale, mentionand ca doar politica monetara nu poate corecta eventualele erori de calibrare venite dinspre Guvern. Iar daca o face, se va ajunge la un mix "suboptimal" de politici. Ceea ce nimeni nu isi doreste.

Mai jos, minuta discutiilor de saptamana trecuta din CA al BNR, ai caror membri sunt preponderent, oameni de stanga.

"Membri ai Consiliului de administratie al Bancii Nationale a Romaniei prezenti la sedinta: Mugur Isarescu, presedinte al Consiliului de administratie si guvernator al Bancii Nationale a Romaniei; Florin Georgescu, vicepresedinte al Consiliului de administratie si prim-viceguvernator al Bancii Nationale a Romaniei; Liviu Voinea, membru al Consiliului de administratie si viceguvernator al Bancii Nationale a Romaniei; Marin Dinu, membru al Consiliului de administratie; Daniel Daianu, membru al Consiliului de administratie; Gheorghe Gherghina, membru al Consiliului de administratie; Agnes Nagy, membru al Consiliului de administratie; Virgiliu-Jorj Stoenescu, membru al Consiliului de administratie.

Membrii Consiliului s-au referit in primele interventii la evolutia recenta a inflatiei. S-a aratat ca rata anuala a inflatiei a reintrat in teritoriul pozitiv in luna ianuarie 2017 si a crescut apoi in februarie la 0,2%, marginal peste nivelul prognozat. Pe langa efectul de baza asociat reducerii cotei standard a TVA la 20%, evolutia a reflectat impactul revenirii in devans a dinamicii anuale a preturilor LFO la valori pozitive, pe fondul conditiilor climaterice nefavorabile ce au prevalat la nivel european in debutul acestui an. Influente opuse, dar de dimensiuni inferioare, au exercitat reducerea cotei standard a TVA la 19% si eliminarea supraaccizei la combustibili, incepand cu 1 ianuarie 2017, precum si eliminarea taxelor nefiscale in luna februarie, afectand prioritar dinamica preturilor administrate.

In ceea ce priveste componenta de baza a inflatiei, membrii Consiliului au remarcat ca, in timp ce rata anuala a inflatiei CORE2 ajustat s-a marit, conform prognozei, la 0,91% in februarie, aceeasi masura a inflatiei de baza, calculata prin eliminarea impactului reducerii cotei standard a TVA, si-a continuat scaderea observata incepand cu noiembrie 2016, ajungand in februarie la 1,09%, de la 1,21% in decembrie 2016. S-a observat ca reducerile tarifelor politelor RCA operate in intervalul noiembrie 2016 - ianuarie 2017 explica doar in parte aceasta decelerare, mai ales in conditiile prezumatei acumulari a presiunilor inflationiste ale factorilor fundamentali, in particular a celor decurgand din pozitia ciclica a economiei. S-a considerat ca, in contextul dat, o potentiala cauza suplimentara o constituie efectele indirecte intarziate ale preturilor scazute din trecut ale petrolului si ale altor materii prime, manifestate inclusiv pe calea importurilor sporite de bunuri de consum. A fost, de asemenea, avansata si discutata eventuala scadere a senzitivitatii inflatiei de baza la deviatia PIB fata de nivelul sau potential.

In acest context, membrii Consiliului s-au referit la accelerarea peste asteptari consemnata de cresterea economica in trimestrul IV 2016 - la 4,7%, dinamica anuala, de la 4,3% in trimestrul precedent - implicand o probabila redeschidere, mai ampla decat cea anticipata, a excedentului de cerere agregata. S-a aratat ca, spre deosebire de trimestrele anterioare, exportul net a detinut in acest interval principalul rol in cresterea ritmului activitatii economice, iar cererea interna pe cel secund. S-a remarcat, totodata, contributia mult crescuta adusa de variatia stocurilor la dinamica anuala a PIB, de natura sa contrabalanseze scaderea aportului consumului privat si al consumului administratiei publice, precum si intrarea in teritoriul negativ a contributiei formarii brute de capital fix, in principal ca urmare a declinului constructiilor ingineresti. S-a observat, de asemenea, ca, din perspectiva formarii PIB, determinantii accelerarii cresterii economice au fost serviciile si impozitele nete pe produs, contributia sectorului serviciilor la dinamica anuala a PIB consolidandu-si astfel pozitia dominanta.

Membrii Consiliului au remarcat ca, pe ansamblul anului 2016, PIB a crescut cu 4,8%, reprezentand cel mai inalt ritm din perioada post-criza. Evolutia a fost insa insotita de majorarea deficitului bugetar la 2,4% din PIB, de la 1,4% din PIB in anul anterior, precum si de adancirea deficitului de cont curent la 2,3% din PIB, de la 1,2% in 2015. S-a observat in acest context cresterea "deficitelor gemene", dar si faptul ca finantarea deficitului de cont curent este asigurata integral din investitii straine directe si fonduri europene.

In discutiile referitoare la evolutiile de pe piata muncii, s-a aratat ca efectivul salariatilor din economie si-a accelerat usor cresterea in trimestrul IV, iar rata somajului a continuat sa scada, atingand in ianuarie 2017 un nou minim istoric. Membrii Consiliului au remarcat penuria tot mai evidenta de forta de munca cu care se confrunta angajatorii din anumite sectoare de activitate, mentionand si intentiile solide de angajare relevate pentru perioada urmatoare de unele sondaje de specialitate. S-a observat, totodata, ca dinamica anuala a castigului salarial mediu net pe economie s-a reaccelerat sensibil in ianuarie 2017, dupa relativa temperare pe care a consemnat-o in trimestrul IV 2016 inclusiv pe seama efectului de baza asociat evolutiei salariilor din sectorul bugetar. si ritmul anual de crestere a costurilor salariale unitare din industrie s-a majorat in prima luna a anului - in conditiile in care plusul de dinamica a productivitatii a fost considerabil depasit de cel al costurilor cu forta de munca -, prelungirea acestei tendinte fiind de examinat inclusiv din perspectiva competitivitatii prin pret a exporturilor romanesti. S-a aratat insa de catre unii membri ai Consiliului ca tendinta de crestere a salariilor ar putea contribui la reducerea emigratiei in zona putin calificata si in cea inalt calificata. De asemenea, unii membri ai Consiliului au mentionat ca in perioada 2012 - 2017 au fost create circa 700 de mii de noi locuri de munca, in mare majoritate in sectorul privat, inclusiv prin potentiale schimbari in structura productiei, implicit prin realocari de forta de munca intre sectoarele economiei.

Membrii Consiliului au analizat apoi conditiile monetare reale. S-a apreciat ca acestea si-au pastrat caracterul acomodativ in trimestrul I 2017, in conditiile cresterii cursului de schimb al leului si a ratei anuale a inflatiei, concomitent cu mentinerea cvasi-constanta a randamentului mediu al depozitelor noi la termen, dar si cu relativa majorare a ratei medii a dobanzii la creditele noi in primele doua luni ale anului.

A fost evidentiata, de asemenea, accelerarea de dinamica inregistrata de creditul acordat sectorului privat in luna februarie, in principal pe seama avansului imprumuturilor noi ale societatilor nefinanciare. Creditele noi pentru consum si-au incetinit insa cresterea, posibil si ca urmare a inaspririi standardelor de creditare aferente acestui segment. S-a subliniat ca in conditiile in care componenta in lei si-a continuat cresterea alerta, iar cea in valuta si-a atenuat marginal declinul in termeni anuali, ponderea in total a creditului in lei a urcat in februarie la 57,7%. Aceasta evolutie certifica imbunatatirea transmisiei politicii monetare si contribuie la atenuarea riscurilor la adresa stabilitatii financiare si, in general, la cresterea robustetii economiei. Unii membri ai Consiliului au remarcat ca evolutia creditarii in ansamblu nu este ingrijoratoare, iar in cazul in care pe unele segmente ale creditarii se vor observa dezechilibre, va fi analizata oportunitatea aplicarii unor masuri macroprudentiale.

In discutiile privind evolutiile viitoare, membrii Consiliului au observat ca actuala proiectie pe termen scurt reconfirma perspectiva accelerarii usoare a inflatiei in urmatoarele luni. Se reconfirma, totodata, ramanerea ratei anuale anticipate a inflatiei semnificativ sub limita de jos a intervalului tintei in luna iunie 2017, la un nivel doar marginal superior celui prognozat anterior, reflectand revizuirea in sens ascendent a dinamicii probabile a preturilor LFO, si, in sens opus, a ritmului anticipat de crestere a preturilor combustibililor. S-a observat ca perspectiva imediata a inflatiei este compatibila cu traiectoria previzionata a ratei anuale a inflatiei evidentiata de cea mai recenta prognoza pe termen mediu a BNR, publicata in Raportul asupra inflatiei din februarie 2017; aceasta traiectorie reintra in interiorul intervalului de variatie al tintei in trimestrul IV 2017 ￯ plasandu-se la 1,7% in decembrie -, pentru ca in 2018 sa urce in jumatatea superioara a intervalului si sa tinda apoi spre limita lui de sus, pe fondul epuizarii efectelor one-off ale reducerilor/eliminarilor de impozite indirecte, accize si taxe nefiscale si al intensificarii presiunilor inflationiste ale cererii agregate si ale costurilor unitare salariale.

Membrii Consiliului au remarcat apoi faptul ca perspectiva imediata a inflatiei CORE2 ajustat este aproape neschimbata, chiar si in contextul reconfirmarii previziunilor privind cresterile trimestriale ale PIB din prima parte a anului 2017, implicand, in conditiile accelerarii peste asteptari a cresterii economice in trimestrul IV 2016, o expansiune mai alerta a excedentului de cerere agregata pe orizontul scurt de timp. S-a observat totodata ca, in raport cu trimestrul IV 2016, cresterea economica este asteptata sa decelereze in termeni anuali in semestrul I, dar intr-o masura sensibil mai mica decat in cea mai recenta prognoza pe termen mediu. Din perspectiva evolutiilor recente ale indicatorilor cu frecventa ridicata, principalul determinant al cresterii economice in trimestrul I 2017 se prefigureaza a fi cererea de consum, secondata de revenirea contributiei exportului net, in timp ce contributia formarii brute de capital fix ar putea ramane negativa, dar in scadere fata de trimestrul anterior.

In evaluarea membrilor Consiliului, actualul context sporeste incertitudinile si riscurile in ambele sensuri la adresa celei mai recente prognoze pe termen mediu a inflatiei, data fiind si natura revizuirilor suferite de previziunile pe termen scurt ale inflatiei si ale cresterii economice, inclusiv in conditiile unei scaderi a senzitivitatii inflatiei de baza la deviatia PIB fata de nivelul sau potential.

S-a apreciat ca riscuri semnificative sunt generate de potentiala conduita viitoare a politicii fiscale si a celei de venituri si de structura probabila a cheltuielilor publice. Membrii Consiliului au subliniat, de asemenea, riscuri similare ca sens ce rezulta din tendinta de ameliorare a balantei riscurilor la adresa perspectivei cresterii economice globale si din zona euro/UE, in conditiile continuarii redresarii economiilor dezvoltate si ale revigorarii comertului global, precum si ale imbunatatirii perspectivei economiilor emergente majore, inclusiv ca urmare a cresterii cererii de materii prime si a preturilor acestora.

Relevante au fost considerate insa si riscuri de sens opus decurgand din potentiala implementare a unor masuri menite sa asigure incadrarea deficitului bugetar in plafonul de 3% din PIB, precum si din posibila prelungire a nivelului scazut al absorbtiei fondurilor europene in contextul noului cadru financiar multianual al UE. Unii membri ai Consiliului au semnalat, de asemenea, riscuri in sens descendent la adresa cresterii economice si a inflatiei din zona euro si pe plan global, generate de calendarul electoral din zona euro, negocierile pentru Brexit si de incertitudinile legate de perspectiva arhitecturii UE pe termen lung. Acestora li se alatura riscuri similare induse de caracterul unor politici economice potential implementate de noua administratie a SUA si de tensiunile geopolitice. Pretul la titei nu este clar ce tendinta va urma, au observat unii membri ai Consiliului.

In opinia membrilor Consiliului, riscuri in ambele sensuri semnificative continua sa genereze si actiunea factorilor pe partea ofertei, o eventuala abatere a acesteia de la coordonatele anticipate nefiind insa de natura a afecta durabil anticipatiile pe termen mediu. Pe orizontul apropiat de timp, ele au ca principala sursa incertitudinile sporite privind ajustarile viitoare ale preturilor administrate - cu precadere cele aferente procesului de dereglementare a pietei energiei -, dar si perspectiva pretului international al petrolului si a preturilor LFO. Au fost, de asemenea, mentionate potentialele riscuri la adresa cursului de schimb induse, pe de o parte, de conduita curenta si viitoare a politicii fiscale si a celei de venituri, si, pe de alta parte, de evolutiile de pe pietele financiare internationale si din regiune, influentate major de deciziile de politica monetara ale bancilor centrale relevante. In acest context, s-a subliniat de catre mai multi membri ai Consiliului necesitatea unui mix echilibrat de politici macroeconomice in vederea protejarii stabilitatii macroeconomice si a consolidarii economiei; s-a exprimat de asemenea opinia ca politica monetara nu poate sa echilibreze sau sa contrabalanseze slabiciuni in alte domenii, fara ca o asemenea abordare sa conduca la un mix suboptimal de politici.

Unii membri ai Consiliului considera ca pe termen scurt, Romania are crestere economica mare, inflatie tinuta sub control, somaj scazut, si stabilitate financiara. Pe termen lung, perspectivele de convergenta cu zona euro raman plauzibile, cu conditia cresterii stocului de capital si dezvoltarii infrastructurii. Pe termen mediu insa exista unele incertitudini legate de riscurile fiscale, in principal, pe fondul cresterii deficitului in ani de crestere economica peste potential.

In aprecierea membrilor Consiliului, contextul analizat justifica mentinerea conduitei actuale a politicii monetare, in vederea asigurarii stabilitatii preturilor pe termen mediu, intr-o maniera care sa contribuie la realizarea unei cresteri economice sustenabile. Astfel, Consiliul de administratie al BNR a decis in unanimitate mentinerea ratei dobanzii de politica monetara la nivelul de 1,75%; totodata Consiliul de administratie a decis in unanimitate mentinerea la +/- 1,50 puncte procentuale a coridorului simetric format de ratele dobanzilor la facilitatile permanente in jurul ratei dobanzii de politica monetara, continuarea gestionarii adecvate a lichiditatii din sistemul bancar, precum si mentinerea nivelurilor actuale ale ratelor rezervelor minime obligatorii aplicabile pasivelor in lei si, respectiv, in valuta ale institutiilor de credit.