Valentine's Day ar trebui sa fie o sarbatoare a iubirii intre parteneri, dar acest sentiment nu prea a fost prezent la intalnirea dintre ministrii de finante ai tarilor Zonei Euro de la Bruxelles din 14 februarie. Dupa o scurta acalmie in timpul crizei datoriilor suverane de la inceputul anului 2011, tensiunile dintre cele 17 tari ale Zonei Euro au revenit, iar presiunea asupra membrilor mai slabi ai blocului dinspre pietele financiare s-a intors si ea.

Cu zece zile mai devreme, cancelarul german Angela Merkel si presedintele francez Nicolas Sarkozy au provocat o reactie furioasa la nivelul UE prin prezentarea unui plan de a impune limite asupra nivelului datoriilor nationale si de armonizare a politicilor salariale din Zona Euro.

Disensiuni majore legate de forma unui nou pachet anti-criza pe care liderii europeni au promis sa il lanseze pana la sfarsitul lunii martie au inceput sa apara.

In plus, asupra intalniri plana o alta problema atat de ingrijoratoare, incat ministrii de finante au avut mare grija sa nu o discute in public - cresterea riscului necesitatii restructurarii datoriei monumentale a Greciei, in valoare de 327 de miliarde de euro.

Saptamana de dinainte, inspectorii Uniunii Europene si ai Fondului Monetar International (FMI) au aprobat un ajutor in valoare de 15 miliarde de euro pentru Atena, ultima transa a unui pachet de salvare de 110 miliarde euro, semnat in mai 2010.

Dar Poul Thomsen, reprezentantul FMI responsabil cu monitorizarea progresului economic al Greciei, a cuplat aceasta decizie cu un avertisment neobisnuit de puternic pentru guvernul condus de George Papandreou, care a sunat ca un semnal de alarma pentru investitori.

Fara o "accelerare semnificativa, la scara larga a reformelor", a spus el, programul de salvare a Greciei va fi condamnat.

Chiar si in spatele usilor inchise ale marii sali de conferinte in care erau adunati, ministrii de finante ai zonei Euro erau nelinistiti.

Jean-Claude Trichet, presedintele in varsta de 68 de ani al Bancii Centrale Europene, venit de la Frankfurt pentru reuniune, i-a acuzat pe ministri de neseriozitate dupa ce acestia au anuntat initial ca vor rascumpara datoria Greciei, dupa care s-au razgandit.

In aceeasi cladire, cu noua luni inainte, asupra lui Trichet se facusera presiuni intense pentru a permite BCE sa achizitioneze datoriile grecesti pe piata libera, fortand apoi aceasta decizie controversata peste obiectiile guvernatorului Bancii Centrale Germane, Axel Weber. Odata cu apropierea finalului de mandat la conducerea BCE, Trichet era disperat sa scape de zeci de miliarde de euro in obligatiuni toxice grecesti. Dar guvernele nu au cooperat.

Odata cu intensificarea tonului discutiei, Jean-Claude Juncker, ministrul de finante al Luxemburgului si presedinte al adunarii, a reamintit participantilor importanta prezentarii unui mesaj pozitiv, unit, pe tema problemelor Greciei.

Dar optimismul nu a fost usor de impus. In partea stanga a lui Trichet, imbracata intr-o rochie alb-negru si un sacou Chanel, Christine Lagarde, ministrul de finante al Frantei, era din ce in ce mai nerabdatoare. Discutia despre un eventual default al Greciei ar trebui evitata cu orice pret, dat fiind ca ar putea dezlantui consecinte dincolo de controlul blocului si a membrilor sai.

"Nu puteti lovi un elefant doar un pic" a avertizat Lagarde, conform transcrierilor confidentiale ale reuniunii vazute de Reuters.

In ciuda eforturilor factorilor de decizie politica de a suprima discutarea problemelor Atenei, ideea ca Grecia va deveni prima tara din Europa Occientala care isi restructureaza datoriile de la Germania, in anul 1948, a devenit inevitabila in lunile precedente.

Saptamana trecuta, un mic grup de ministri de finante din zona euro s-au intalnit la Luxemburg si au recunoscut ceea ce era clar pentru altii de ceva timp - incercarea de salvare a Greciei din anul precedent nu a reusit sa restabileasca increderea in finantele tarii, iar noi pasi erau necesari urgent pentru a usura povara datoriei.

Surse Reuters spun ca se ia in considerare ideea de a da si mai multi bani Greciei si de a usura termenii creditelor existente, eventual in combinatie cu implicarea "voluntara" a creditorilor privati ai tarii.

Dar aceasta strategie nu ar face decat sa intarzie problemele reale pana la o data ulterioara.

Majoritatea economistilor cred acum ca, fara o restructurare agresiva, care sa forteze creditorii privati sa accepte pierderi de 50% sau mai mult pe obligatiunile lor grecesti, tara nu va iesi din spirala descendenta.

Singura alternativa evidenta - sustinerea Greciei de catre UE pentru mai multi ani - pare a fi o politica fara sanse de reusita, avand in vedere opozitia tot mai mare a tarilor din nordul Europei, cum ar fi Germania, Finlanda si Tarile de Jos.

Criza datoriei grecesti este cea mai mare provocare cu care s-au confruntat factorii de decizie politica ai blocului de la lansarea experimentului indraznet al monedei unice, din urma cu 12 ani. Uniunea monetara europeana a fost intotdeauna mai legata de politica decat a fost economie. Aceasta a fost o parte a problemei. Acum, cei doi factori - economia si politica - sunt pe un traseu de coliziune care ar putea in cele din urma sa fractureze blocul, fortand Grecia si alte tari vulnerabile, cum ar fi Irlanda si Portugalia, sa ia in considerare iesirea din zona euro.

Acest eveniment ar fi un pas inapoi devastator pentru Europa, a carei moneda comuna este punctul culminant a unei jumatati de secol de integrare din ce in ce mai stransa.

"Datoria Grecia a ajuns la un nivel la care este foarte rar ca o tara sa isi revina fara a face o restructurare" , a declarat pentru Reuters Kenneth Rogoff, profesor de economie la Universitatea Harvard. "Este o problema care poate fi gestionata si care trebuie sa fie gestionata. Nu poti pune doar capul in nisip si sa speri ca problema va disparea...", a adaugat Rogoff.

Nu ar fi trebuit sa se ajunga la aceasta situatie. Anul trecut, cand UE si FMI si-au unit eforturile pentru a salva Grecia, au trasat ceea ce credeau ca va fi un plan realist pentru restructurarea ueni economii aflate in dificultate printr-o combinatie de reducere a cheltuielilor, crestere a taxelor si reforme structurale profunde.

Cuplat cu un program agresiv de eliminare a coruptiei si evaziunii fiscale, aceasta austeritate ar fi fost terapia de soc necesara Greciei pentru a-si recastiga competitivitatea, pentru a-si reduce datoria si pentru a castiga noi investitori.

Pentru a transmite mesajul si mai clar, seful departamentului fiscal al FMI, Carlo Cottarelli, a pubicat o lucrare numita "Default-ul in economiile avansate de azi: inutil, nedorit si putin probabil".

Uitandu-ne in urma, scenariul trasat de salvatorii Greciei pare mult prea optimist.

In mod previzibil, Atena a luptat pentru a reduce agresiv evaziunea fiscala si a suferit repetate scaderi ale veniturilor ca rezultat.

O revenire la crestere economica anul viitor - prevazuta in pachetul de salvare de anul trecut - acum pare indoielnica, la fel ca si planurile ca Grecia sa recurga cu succes la piete in 2012 pentru a finanta pe termen lung un gol de 27 miliarde de euro.

Se prevede ca datoria Greciei va atinge 160 % din PIB anul viitor, un nivel care pune tare pe picior de egalitate cu Zimbabwe.

Alte tari si-au vazut datoria ajungand pana la niveluri similare, in special in vremuri de razboi, si nu si-au pierdut accesul la pietele de capital. Raportul datorie-PIB al Japoniei, de exemplu, va depasi un nivel de 200 de procente in acest an, conform estimarilor. Dar, spre deosebire de Grecia, o mare parte a datoriei Japoniei este detinuta de catre deponenti interni, care nu se grabesc sa renunte la obligatiuni. Japonia, la fel ca majoritatea tarilor, beneficiaza de propria moneda si de o banca centrala care isi poate adapta politica monetara in functie de nevoile tarii.

Grecia nu poate devaloriza in mod unilateral euro pentru a stimula competitivitatea, nici nu poate convinge BCE sa mentina ratele dobanzilor scazute atunci cand alte economii mult mai mari din zona euro, cum ar fi Germania, sunt infloritoare si inflatia este in crestere.

In mod decisiv, Grecia sufera si de un decalaj de credibilitate, dupa ce a intrat in default in mod repetat de-a lungul istoriei sale turbulente.

"Grecia si-a petrecut majoritatea perioadei de cand este un stat modern, independent, in default sau esalonand datorii", spune economistul american Nouriel Roubini. "intr-adevar, istoria default-urilor grecesti incepe cu oraselor-stat din Grecia antica."

Verdictul investitorilor, care au impins dobanzile obligatiunilor grecesti pe doi ani pana la un uluitor 26 de procente in ultimele zile, este clar: o restructurare a datoriei greacesti este acum inevitabila.

Pentru a asigura supravietuirea intacta a blocului monetar, responsabilii politici europeni trebuie sa vina urgent cu raspunsuri legate de modul in care se va face restructurarea si cand se va intampla acest lucru. Nici una dintre optiunile lor nu sunt atractive si fiecare dintre ele prezinta riscuri mari pentru zona euro.

Prima prioritate este gasirea unei solutii de finantare pentru un deficit de aproximativ 65 miliarde de euro cu care se va confrunta Grecia in 2012 si 2013 in cazul in care va putea apela la piete.

Solutia imediata a blocului pare a fi sa ofere Atenei si mai multi bani si se usureze in acelasi timp termenii creditelor oferite anul trecut, prin reducerea ratei dobanzii si extinderea perioadei in care Grecia trebuie sa le ramburseze la 10 ani sau chiar mai mult.

O sursa din coalitia de guvernamant din Germania a declarat pentru Reuters in aceasta saptamana ca aceste masuri ar putea fi insotite de implicarea sectorului privat - in care bancile, de exemplu, ar fi de acord sa extinda voluntar scadentele obligatiunilor.

Politicienii din Zona Euro spera ca o "restructurare blanda", in care sunt implicate si bancile, ar putea face ideea oferirii de ajutor Atenei mai usor de prezentat alegatorilor.

Problema este ca putini experti cred ca aveasta varianta va functiona.

"Convingerea investitorilor sa participe este o bataie de cap enorma", a declarat Andrew Bosomworth, senior manager de portofoliu la PIMCO Europa, in Munchen.

"Cine detine obligatiuni? Nimeni nu stie. Si chiar daca afli asta, ce stimulent ar face acesti investitori sa extinda scadentele, mai ales cand se tem ca apar si mai multe probleme la orizont?"

Dar Grecia are nevoie disperata de mai mult timp pentru a isi pune in practica planul de ajustare fiscala. Guvernul lui Papandreou a promis sa vanda active de stat in valoare de 50 de miliarde euro pana in 2015. Daca banii incep sa se miste in urmatorii doi ani, Grecia ar putea sa inceapa sa scape de o parte din datorii.

Amanarea unei solutii ofera bancilor europene timp suplimentar pentru a isi consolida pozitile in cazul participatiilor pe care le au in datoria suverana greceasca, reducand astfel riscul ca guvernele sa trebuiasca sa le recapitaliza mai tarziu.

Dilema Europei este ca, chiar si cu implicarea modesta a sectorului privat, planul nu va pune Grecia pe o traiectorie sustenabila si nici nu va usura temerile ca investitorii vor trebui sa suporte pierderi in 2013, cand factorii de decizie ar putea lua masuri si mai radicale.

Alocarea si mai multor fonduri UE pentru Atena va creste, de asemenea, dimensiunea expunerii sectorului public la datoria greaceasca.

Odata cu venirea anului 2013, singura modalitate de a oferi ajutor suficient ar putea fi interventia guvernelor europene, care si-ar lovi propriii cetateni prin acceptarea de mari pierderi pe credite de urgenta facute Greciei. Nici un politician normal nu va dori sa faca asta.

intarzierea unei solutii pentruproblema datoriei Grecia creste probabilitatea ca guvernele europene sa plateasca un pret mare in viitor.

Aceasta este diferenta esentiala dintre criza datoriilor din zona euro si experienta tarilor latino-americane de la inceputul anilor 1980.

In America Latina, bancile au primit stimulente pentru a-si mentine expunerea la datorii suveran pentru multi ani. Atunci cand ziua socotelilor a venit in cele din urma, odata cu Planul Washington Brady, in 1989, institutiile financiare care au imprumutat bani au simtit in primul rand durerea.

in Europa, bancile care detin datorii elene sunt treptat cumparate de catre guvernele europene, intr-o miscare pe care fostul guvernator al bancii centrale Argentiniene, Mario Biejer, a asemanat-o unei "uriase scheme piramidale".

"in cazul in care sabia unui restructurari a datoriilor trebuie sa cada in cele din urma, pentru a face datoriei greciei gestionabila, aceasta sabie va cadea in principal pe gatul de creditori din sectorul oficial," a scris Lee Buchheit, avocat la Cleary Gottlieb Steen & Hamilton, New York, unul dintre cei care au ajutat la negocierea restructurarii datoriilor Uruguayului, in 2003, intr-un document privind optiunile Greciei. "Creditorii originali vor schimba locul cu creditorii oficiali destul de literalmente in umbra ghilotinei."

Calculele Reuters, bazate pe o estimare conservatoare a situatiei totalului datoriei grecesti din mana creditorilor oficiali (guvernele UE, FMI si BCE), de aproximativ 160 de miliarde de euro, arata ca chiar si o reducere totala a datoriei catre creditorii privati ar fi insuficienta pentru a incadra Grecia in plafonul maxim all raportului dintre datorie si PIB, de 60%.

Chiar daca se presupune ca UE si BCE sunt tratate la fel ca creditorii privati, ar fi necesara o reducere cu 68% a datoriei pentru aduce raportul la nivelul maxim impus de Uniune.

Europa ar accepta astfel de pierderi? Orice alta decizie ar echivala cu o sinucidere politica pentru multi dintre liderii blocului. Pentru BCE lovitura adusa reputatiei sale si rolului sau din viitor, ca sursa de finantare de ultima instanta ar fi cel putin la fel de traumatica.

Banca Centrala a cumparat un total estimat la 40-50 miliarde de euro in datorii grecesti la o momentul maxim al crizei, dar aceste obligatiuni au fost cumparate la o rata preferentiala, iar pierderile sustinute ar putea fi absorbite.

Riscul real pentru BCE este cel adus de datoria guvernamentala si garantata de guvernul elen pe care institutia a acceptat-o ca garantie pentru creditele oferite bancilor grecesti.

Atunci cand aceste expuneri sunt combinate, ele se ridica la 194 miliarde de euro, conform estimarilor JP Morgan - aproximativ echivalent cu productia economica anuala a Republicii Cehe.

Riscurile cresc si mai mult daca adaugam expunerea zonei euro din partea unor tari precum Irlanda si Portugalia, care ar putea intra si ele sub presiune pentru a isi restructura datoria.

Temerile legate de propriul bilant explica avertismentele teribile din partea oficialilor BCE, care spun ca o restructurare a datoriilor grecesti ar dezlantui un haos similar cu cea provocat dupa prabusirea bancii Lehman Brothers, din 2008.

"Ar putea fi foarte grav pentru BCE daca aceste probleme afecteaza banca", a declarat un economist sef al unei banci europene majore, solicitand anonimatul din cauza sensibilitatea problemei.

Cea mai mare lovitura ar primi-o sistemul bancar din Grecia, care detine aproape 50 de miliarde de euro in obligatiuni suverane.

JP Morgan estimeaza ca o pierdere de 50 de procente in cazul datoriei greacesti ar putea reduce echitatea in sistemul bancar elen la doar 4 miliarde de euro, sau doar 1% din active - o lovitura puternica, care ar implica o recapitalizare si, automat, o presiune si mai mare pe cei 10 miliarde de euro de la Fondul de Stabilitate Financiara (FSF).

Cu toate acestea, aceste pierderi ar fi mult mai mici in cazul in care o restructurare va avea loc la mijlocul anului 2013, potrivit analistilor bancii, dat fiind ca scadenta medie a obligatiunilor pe care le detin bancile este de cinci ani si obligatiuni de aproximativ 10 de miliarde de euro ajung la maturitate in fiecare an.

Pentru bancile europene din afara Greciei, mentinerea datoriei suverane pe care o detin deja ar putea fi gestionabila, aceasta fiind situata la circa 65 miliarde de euro, din care institutiile germane detin 26 miliarde si cele franceze aproape 20 de miliarde de euro, potrivit celor mai recente date de la Bank for International Settlements (BIS). Adaugati si expunerea lor la imprumuturi greacesti din sectorul privat, operatiuni repo, garantii si angajamente de credit, si, cu toate acestea, cifra totala se umfla la peste 200 de miliarde de euro, dintre care 92 miliarde de euro in Franta.

Pentru liderii de la Berlin si Paris, acordarea de timp suplimentar bancilor pentru a se pregati este ceva foarte logic.

Dar ce se intampla o data cu venirea anului 2013?

Se pare ca titularii privati ai datoriei grecesti vor fi obligati sa sustina pierderi majore. Inca nu se stie daca acest lucru va fi suficient pentru a usura povara Greciei si pentru a-i redeschide calea catre pietele monetare.

Pana cand acest lucru se va intampla, mai multi bani europeni vor trebui sa mearga la Atena. Cat timp se poate merge pe aceasta cale fara a porni o criza politica la Berlin, Helsinki sau in alte capitale europene?

Cancelarul german Angela Merkel se confrunta cu alegeri in septembrie 2013, exact in momentul in care criza datoriilor Greciei isi va atinge apogeul. Va putea Merkel sa isi convinga cetatenii si parlamentarii sa sustina in continuare Grecia, in conditiile in care acestia deja nu agreaza ideea?

Profesorul Rogoff de la Universitatea Harvard crede ca zona euro poate iasa mai puternica din criza, dar spune ca unele fracturi pot fi inevitabile.

"As recomanda ca Grecia sa iasa o perioada din Zona Euro, sa faca o devalorizare masiva a monedei si apoi sa re-introduca euro la o data ulterioara, desi imi dau seama ca este un angajament politic foarte puternic pentru a nu lasa asta sa se intample", a declarat Rogoff.

El nu este singur. Un numar tot mai mare de economisti si bancheri care au analizat problema datoriei grec esti au ajuns la concluzia ca conflictul dintre fortele politice si economice din zona euro poate duce la scidnare, chiar daca ar implica o serie de costuri enorme, atat pentru Grecia, dar si pentru alti membri.

in cazul in care Grecia va parasi blocul, ar trebui sa isi adune depozitele sale bancare din restul sistemului bancar al zonei euro, deoarece a introdus o noua moneda, riscand astfel o serie de probleme imense pentru guvern si o perturbare semnificativa pentru companiile sale.

Bancile din Europa s-ar confrunta cu pierderi, fluxurile comerciale ar fi perturbate si ar putea aparea miscari sociale de protest.

"Acum doi ani as fi spus ca era imposibil in teorie si practica", a declarat pentru Reuters un bancher european care a solicitat anonimatul.

"Astazi pare cel putin teoretic posibil. Cand vizitez Berlinul, aud oamenii gandind cu voce tare, fie despre o excludere, fie despre o iesire voluntara", a spus el. "Dar ar fi cel mai rau scenariu posibil pentru toate partile implicate. Este o propunere din care nu poate castiga nimeni..."

(Scris de catre Barkin Noe; Editarea de Simon Robinson si Ledwith Sara. Traducere: Constantin Barbu)​